МИФ О ДИСКОНТИРОВАНИИ И КАК ИМ УМЕЛО ПОЛЬЗОВАТЬСЯ

vcollege-taleb

В рамках информационного сопровождения Инвестиционного курса vCollege Exante предлагаю читателям разобраться в очередном краеугольном элементе мифологического фундамента, на котором возведено «биржевое знание»: вере в коллективную «мудрость» рынка и его магическую способность дисконтировать любую информацию.

Миф о дисконтировании представлен в двух ипостасях: на бытовом уровне — как «золотое правило трейдинга» Buy Rumors, Sell News (покупай слухи, продавай новости), на уровне высоколобой теории — как «гипотеза эффективности рынка», сформулированная нобелевским лауреатом Юджином Фамой.

Buy Rumors, Sell News — первый значимый урок, который я получил на собственном только-только открытом брокерском счёте: в конце июля 1995 года, аккурат накануне торжественной презентации Windows 95, мы с Питером Тейди — деловым партнёром, который меня в трейдинг и завлёк, купили акции Microsoft.

Это была первая моя сделка, в успехе которой не сомневался ни одной минуты: разве может не вырасти в цене бумага компании, которая через несколько недель официально объявит о самом революционном событии в мире персональных компьютеров — выпуске полноценной 32-битной операционной системы, переставшей быть жалкой надстройкой над 16-битным DOS?!

Друзья пригласили нас с Питером на торжества в Редмонде (в то время я жил в Сиэтле), однако никакие сувениры и дарёные компакт-диски не могли ослабить желание поскорее вернуться домой и проверить брокерский счёт. Наконец на исходе дня я добрался до ноутбука, соединился по телефонной линии с проприетарной сетью Charles Schwab (интернет-доступа у моего брокера тогда ещё не было) и… глазам своим не поверил: акции Microsoft вместо того, чтобы вырасти, сокрушительно обвалились!

Бумаги Microsoft перешли к стремительному росту почти за год до официальной инаугурации Windows 95 — даже раньше, чем появилась первая публичная бета-версия революционной ОС, а именно — в момент, когда в общественное поле просочился первый слух о том, что редмондская команда активно разрабатывает реального конкурента яблочной System 7.

Когда же слухи отлились в факт — момент официальной презентации Windows 95 — рост акций Microsoft закономерно сменился распродажей, которая объяснялась массовой фиксацией солидной прибыли игроками, действовавшими по «золотому правилу».

Так действует миф о дисконтировании информации на бытовом уровне и, разумеется, в примере с Microsoft он обернулся иллюзией и разочарованием. Пару недель я изо всех сил пытался противостоять «иррациональности» рынка, который продолжал тянуть бумаги Microsoft вниз, а потом не выдержал и «проглотил пулю» (ещё немного биржевого сленга: Buy the Bullet — превращать нереализованный убыток в реализованный, то есть закрывать временно «убыточную» позицию).

Разумеется, продажа акций Microsoft оказалась роковой ошибкой. Если бы я не читал «умных» книжек по биржевому трейдингу, не размышлял над «золотым правилом трейдинга», а просто сохранил позицию, то в последующие 5 лет 10 тысяч долларов (я покупал 100 акций по 97 долларов) превратились бы в 90 тысяч.

Миф о дисконтировании не состоятелен на бытовом уровне, потому что в нем элементарно нарушается закон формальной логики, который не допускает переноса свойств и качеств части на целое, тем более — установления между ними тожества. Во-первых, в любой момент времени рынок дисконтирует лишь ничтожную часть всей имеющейся информации. Во-вторых, это знание и это дисконтирование сказывается на поведении и решениях лишь малой части участников рынка, в то время как остальные ориентируются на иную информацию и иные критерии.

Рынок всегда знает о реальности столько, сколько знает о ней самый неосведомлённый участник этого рынка — вот единственное универсальное правило, какое определяет облик биржевой сферы, контролируемой психологией масс.

Точно так же, как доминирующий импульс восставшей толпы задаётся мотивами, рождёнными в голове самого неуравновешенного и самого примитивного участника беспорядков, на бирже сиюминутные колебания цен определяются поведением самых неосведомлённых участников процесса. Buy Rumors, Sell News — это и есть логика неосведомлённости, которая в состоянии отработать лишь поверхностные колебания. Тем наивнее претензии этой логики на доказательство «эффективности рынка», которая, якобы, обеспечивает дисконтирование всякой информации.

Если рынок дисконтирует информацию в текущих котировках, он непременно должен знать всё, то есть быть эффективным. Профессор Чикагской экономической школы Юджин Фама, не сомневаясь в «эффективной» природе рынка, допускал существование трёх степеней этой эффективности: слабой (weak), средней (semi-strong), высокой (strong). При слабой эффективности рынок дисконтирует информацию, заложенную только в сами исторические котировки бумаг. При средней — происходит учёт всей публично доступной информации. При высокой — дисконтируется (то есть включается, инкорпорируется в текущую цену) вся существующая информация.

«Теория эффективности рынка» — это один полюс теоретической мысли на фондовом рынке. На другом его полюсе находится популярный ливанец Насим Талеб, подаривших всем неудачникам мира теорию «чёрных лебедей»: «Солон был достаточно мудр, чтобы прийти к мысли о том, что пришедшее с помощью удачи может уйти вместе с ней (при этом, неожиданно и, часто, быстрее, чем пришло). Обратная сторона, которая также заслуживает рассмотрения, состоит в том, что вещи, приходящие с меньшей помощью удачи, более устойчивы к случайности. Солон также обозначил проблему, которая владела наукой три последние столетия. Она называется проблемой индукции. Я называю её в этой книге «чёрным лебедем» или редким событием. Не имеет значения, насколько кто-либо из нас преуспевает, если стоимость поражения слишком велика».

Теория Насима Талеба заключается в том, что любая попытка предсказывать рынок на основании уже существующей информации — причём, не имеет значения, дисконтирована она текущими ценами или нет — рано или поздно заканчивается встречей с «чёрным лебедем», которая столь сокрушительна и беспощадна в своей абсолютной непредсказуемости, что способна в одночасье уничтожить прибыль, собираемую годами. Думаю, нет ни одного практикующего биржевого трейдера, в жизни которого хотя бы однажды птица Талеба не вызвала финансовый апокалипсис.

Стоит, однако, присмотреться к практике инвестиционной и трейдинговой реальности, как окажется, что обе теории — и Фамы, и Талеба — отражают лишь какую-то частную, небольшую сторону жизни. Над мифом об эффективности рынка и дисконтирования информации в ценах дружным хохотом заливаются все инсайдеры нашей планеты. Над фобией чёрных лебедей потешаются все, кто хотя бы раз использовал строгие правила money management, грамотного управления капиталом.

Выходит, что нет в мире счастья, а те или иные формы социальной мифологии — единственное доступное нам на фондовом рынке знание? Разумеется, нет.

Складывается впечатление, что современные учёные-экономисты настолько глубоко погрузились в частную фактуру рынка, что перестали не то, что ориентироваться на, но и вообще ощущать реальность культурного и цивилизационного контекста. Между тем, эта наша европейская реальность была заложена двумя великими цивилизациями — греческой и римской, каждая из которых в своём фундаменте держала два принципа: меры и гармонии.

Греческое искусство опиралось на меру как главный критерий красоты и на гармонию как показатель высокого стиля. Римское право до поры до времени использовало меру в качестве основного критерия соотнесения проступка и наказания, а гармонию — как основу отношений постоянно расширяющейся империи с окружающим её миром. Как только мера и гармония исчезли из римской жизни, исчезла и сама империя.

Как сказанное соотносится с теориями дисконтирования и чёрными лебедями на фондовом рынке? Собственно, выше была обозначена ущербность обеих гипотез: обе они, оставаясь частностями, пытаются подменить собой полноту реальности.

Я бы мог использовать пример с покупкой акций Microsoft на заре моего трейдерства для аргументации в пользу Buy Rumors, Sell News: мол, логика вполне себе сработала в период с июля 1994 по июль 1995, за который бумаги компании Гейтса выросли с 50 до 100 долларов на слухе о запуске Windows 95. Однако необходимо признать, что данная логика была всего лишь мелкой частностью на фоне множества иных причин фундаментального характера. Тех самых причин, которые к 24 марта 2000 года вывели акции Microsoft на уровень 901 доллар за штуку (с учётом трёх проведённых сплитов)!

Выйдем теперь на позитив более существенный, чем аксиома о незлоупотреблении частными теориями и гармоничной, размеренной оценке максимально широкого спектра факторов влияния (тем более, что я уже давно прожужжал читателям уши об алгоритме «судебного процесса», который положен в основу всех дидактических программ нашей Школы трейдинга и инвестирования vCollege).

Существует на бирже очень интересный оценочный фактор, который позволяет корректировать реальность, насмехающуюся над мифом о дисконтировании информации. Для иллюстрации возьмём поведение российского рынка в период с начала осени 2015 года по настоящее время (конец января 2016). Вот как это выглядело.

college-exante-2015-2016

На графике я отметил четыре очень важных события:

1) 30 сентября — начало сирийской военной операции;

2) 31 октября — сбит российский пассажирский самолёт над Синайским полуостровом;

3) 24 ноября — сбит российский истребитель СУ-24;

4) 6 января — начало сокрушительного обвала нефти Brent.

Важное обстоятельство: все четыре события никак не могли быть дисконтированы рынком, поскольку являлись классическими «чёрными лебедями». Как повёл себя рынок?

Сирийскую авантюру он сначала попытался логически отыграть вниз, однако почти сразу сбросил со счетов и перешёл к бурному росту. Сбитый пассажирский самолёт рынок приветствовал ростом с первого сообщения. И только в третьем случае — сбитый военный российский истребитель — рынок нехотя перешёл к адекватным реакциям и стал стремительно снижаться. Обвал ускорило падение нефти ниже психологически важного уровня в 35 долларов за баррель.

Какие выводы можно сделать из сказанного? Очень любопытные.

Во-первых, теория дисконтирования информации во всей красе продемонстрировала свою бессмысленность и мифологичность. Это правда, что четыре отмеченных ключевых события были «чёрными лебедями» и сами по себе не могли быть предсказаны. Однако нисходящий вектор российского фондового рынка был предопределён таким великим множеством событий — от сокрушительной девальвации национальной валюты, практически полной остановки прямых иностранных инвестиций (сокращение в 2015 году на 92%!), отсутствия источников кредитования в твёрдой валюте, до экономических санкций, полной мировой изоляции, и т.д., и т.п. — что рынок, претендующий хоть на маломальскую степень эффективности, был просто обязан все эти негативные факторы учесть и дисконтировать. Между тем ничего подобного не происходило.

Во-вторых, теория «чёрных лебедей» также была посрамлена российским рынком на указанном отрезке времени, поскольку каждое из четырёх отмеченных событий по степени негатива просто обязано было обвалить рынок. Рынок же в первых двух случаях вообще игнорировал негатив, а в третьем и четвёртом отреагировал сдержанным падением, никак не тянущим на сокрушительный обвал.

Что же означает тогда реакция российского фондового рынка?

Оценочный фактор, о котором я упомянул чуть выше, состоит в изучении настроения рынка и последующем точном определении причин этого настроения. Мои многолетние наблюдения за биржей дали множество доказательств тому, что настроение рынка оказывает гораздо большее влияние на сценарий дальнейшего развития событий, чем и мифическая эффективность, и фактор «чёрного лебедя». Знание же причин возникновения настроений нам важно для того, чтобы определить меру, устойчивость и продолжительность влияния этих настроений на рынок.

Российский рынок находится в долгосрочном (уже пятилетнем) нисходящем тренде, причина которого не имеет ни малейшего отношения ни к Крыму, ни к Донбассу, ни к сбитым Боингу и Аэробусу, ни к цене на нефть (пока нефть стоила 120 долларов за баррель русский рынок благополучно уже ополовинился с 2100 до 1000 пунктов).

vcollege-exante-trend

Рискну предположить, что все перечисленные события — это уже следствие главной причины, обусловившей, среди прочего, и падение фондового рынка. Эта причина — тотальное дегенерация российской экономики в результате сырьевой деформации, отказа от развития технологий, уничтожения малого и среднего бизнеса, самоизоляции, репрессивного законотворчества и построения латиноамериканской модели олигархического госкапитализма.

В описанных условиях настроение рынка может быть только одним — подавленным и негативным. Между тем, если вы посмотрите на периоды с середины марта по середину июля 2014 года, с середины декабря 2014 года по середину мая 2015 года, а также с конца августа по конец ноября 2015 года, то вы увидите очень сильные коррекционные волны, направленные против доминирующего нисходящего тренда.

Эти коррекционные волны не только не сумели нарушить тренд, но и с каждым разом демонстрировали все большую слабость. Тем не менее их интенсивность создавала иллюзию силы и позволяла говорить о таких экзотических причинах, как «патриотическое ралли». Автор этих строк сам поддался соблазну и именно в таких словах описывал совершенно иррациональный рост российского фондового рынка в период с середины марта по середину июля 2014 года.

Единственная подлинная причина, по которой российский фоновый рынок уже более двух лет умудряется держаться на плаву, дисконтировать негатив и не обваливаться в пропасть, имеет гораздо более прозаическую (чем патриотизм) природу — отсутствие ликвидности!

Иными словами из российского рынка ушла львиная доля капитала, которая более десятилетия обеспечивала относительно высокую ликвидность (и сопутствующий ей рост). Капитал этот — полностью иностранный — начал уходить сразу после событий в Абхазии, как только стало явно, в каком направлении будет развиваться политика государства. А после марта 2014 исход капитала превратился в авральное бегство.

Как следствие, все «патриотические ралли», какие мы только наблюдаем за последние два года, все дисконтирования негатива и игнорирования «чёрных лебедей» — не более, чем беспомощные манипуляции, возможность которых обеспечивает ничтожная ликвидность рынка. Иными словами, когда на рынке нет денег, можно симулировать любую активность малым капиталом. Что и происходит по инерции.

Какую практическую пользу мы можем извлечь из сказанного?

Вывод первый: реальное настроение российского рынка всегда отражает состояние экономики и потому является однозначно негативным, а значит любую коррекцию можно использовать лишь для более комфортного входа в короткие позиции.

Вывод второй: реальная причина всех «патриотических аномалий» — ничтожная ликвидность рынка, поэтому ни о каком устойчивом, интенсивном и тем более продолжительном влиянии этих псевдоралли на рынок говорить не приходится. Всё будет падать и дальше в рамках долгосрочного нисходящего тренда.

Всё сказанное, надеюсь, позволяет переосмыслить популярные теории рыночной мотивации (дисконтирование, эффективность, чёрный лебедь) и поставить их в зависимость от единственно объективных и универсальных факторов — реального состояния экономики и реального рыночного настроения.

Отправить ответ

Оставьте первый комментарий!

avatar
wpDiscuz